投资要点:
交易简介:携程成为艺龙最大股东。携程、铂涛集团接管Expedia 所持有的艺龙股权,其中携程以约4亿美元对价获得艺龙约36.3%股份,铂涛及其关联公司以约2.4亿美元对价获得艺龙约22.3%股份。
复合型业务结构提供较高稳定性。从每间夜收入及其变化来看,携程的表现出更强的稳定性和安全性。艺龙专注酒店预订,艺龙约八成的业务来自酒店预订,且酒店收入占比持续提升。这使得艺龙的财务指标对于酒店团购价格战非常。而且由于艺龙的酒店业务收入规模仅是携程的约三分之一,价格战的承受力相对较弱。艺龙在2009年曾实现盈利,2010年至2011年经营利润率为8%~10%。但酒店预订价格战开始后,艺龙的经营利润率很快转负,2012~2013年经营利润率为(9%)~(18%),而携程在2010年至2011年经营利润率为30%,2012至2013年为16%。业务的综合性使得携程获得了更高的稳定性。
携程在间夜价格上享有的更高的安全边际。线上渠道更倚重价格导向的竞争策略。中国酒店业自身发展水平赋予了渠道商在产业链中的主动地位。而高主动性带来高强度竞争,同质化较高的市场中表现为价格战频发。大型OTA 表现出较高综合抗风险能力。代理商中,携程在交易价格上享有的高安全边际,反映的是高客户忠诚度、高品牌溢价。龙头渠道商在酒店在线代理业务上具有更强的抵御价格战风险的能力。
享有两个层面的寡头优势:间夜量和大数据。中国大量的中低端酒店信息化程度低,是拉低在线预订比例的主要因素。根据现有数据国内约8成酒店为未平级酒店,该部分间夜量提供者在一站式信息化服务上存在较大。酒店管理系统等大数据平台是在线旅游企业控制该部分资源的重要切入点。携程的酒店点评和大数据公司众荟结合艺龙的住哲和云掌柜,将有助于提升双方在酒店大数据领域的优势。
投资: 预订额是决定企业竞争状态的重要因素,也是收入的基础,决定了企业的发展潜力。目前在线旅游企业竞争的焦点之一也是预订额。基于国内市场将拓展市场份额放在首位的特点,预订额具有较强的参照价值。携程2014年预订额约190亿美元,Priceline 与Expedia 分别为503亿美元与504亿美元。Priceline 的总预订额中87%来自海外市场,本次交易完成后,Priceline 在海外新兴市场的参与度相对更高,携程与Priceline 的交易额可比性更强。目前priceline 的预测15年PS 为0.95倍。我们预测2015、2016、2017年公司交易额为279.8、369.9、479.2亿美元,对应PS 为0.62、0.42、0.32倍,目前市值未完全反映携程所汇集交易总额的价值,未来抬升股价的主要因素是自携程预订额快速增长及收入未来率的提升。维持买入评级。
风险提示: i)市场竞争对盈利能力的影响;ii)因素、气候因素对旅游业务的影响;iii)费用投入超预期;iv)并购标的产生亏损
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